3.3.封裝：盈利底部回升，大陸產(chǎn)業(yè)地位提升

 3.3.1.行業(yè)狀況：強(qiáng)者恒強(qiáng)，中國(guó)崛起

 LED封裝成品的價(jià)格降幅也在最近1年減慢，我們估計(jì)每個(gè)季度的降幅在2-3個(gè)百分點(diǎn)左右，由于生產(chǎn)技術(shù)還在提升，加上芯片也有同樣的跌幅，所以，封裝環(huán)節(jié)的毛利率保持穩(wěn)定。另外，中功率產(chǎn)品的跌幅略高于小功率產(chǎn)品。

 臺(tái)灣LED封裝領(lǐng)域的表現(xiàn)整體好于芯片領(lǐng)域，表現(xiàn)為公司的銷(xiāo)售增幅大于芯片領(lǐng)域，而8月的回調(diào)也輕于芯片領(lǐng)域。

 臺(tái)灣LED封裝領(lǐng)域的盈利能力有反彈。盡管2013年2季度平均毛利率為14.6%，已經(jīng)是2012年以來(lái)的最高水平，其中，億光的毛利率為24.5%，已經(jīng)是2011年以來(lái)的最高水平。

 A股上市的LED封裝公司的毛利率保持穩(wěn)定。從2012年3季度以來(lái)，在25%和27%范圍內(nèi)窄幅波動(dòng)。A股公司的毛利率顯著高于臺(tái)灣同行，事實(shí)上，封裝從臺(tái)灣和韓國(guó)往大陸轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)也很明顯。

 3.3.2.封裝產(chǎn)業(yè)將穩(wěn)定增長(zhǎng)，其中，中大功率將快速增長(zhǎng)

 根據(jù)GLII的分析預(yù)測(cè)，2012年LED國(guó)內(nèi)封裝的產(chǎn)值為397億元，同比增長(zhǎng)24%。2013-15年產(chǎn)業(yè)將處于穩(wěn)定增長(zhǎng)階段，其增速在15-20%的范圍。

 中、大功率封裝將獲得更快地發(fā)展，根據(jù)GLII的研究，中大功率解決方案可以獲得更好地綜合成本。

 封裝材料方面，因應(yīng)不同功率散熱的需要，LED 燈杯材料從小功率的PPA，向中功率的EMC，乃至大功率封裝的SMC 演化，而封裝工藝也有一定的變化。瑞豐、聚飛、天電等國(guó)內(nèi)廠商在這方面的技術(shù)已經(jīng)趨向成熟。EMC(epoxy molding comound)環(huán)氧樹(shù)脂：在大功率LED 封裝中是用于反射杯罩(reflector)常用材料，其對(duì)于反射杯的技術(shù)性能有重要影響。EMC 本身具有更高的耐熱能力，在高溫工作下對(duì)于反射層的性能影響較小，因而可以提升大功率芯片封裝體的使用壽命，是半導(dǎo)體功率器件的常用材料。目前EMC 材料主要由日本廠商供應(yīng)。

 以16WLED燈具使用不同光源產(chǎn)品產(chǎn)生的光源成本對(duì)比表GLII預(yù)計(jì)中大功率LED封裝的平均增速超過(guò)30%，而小功率封裝的增速不足10%。

 3.4.應(yīng)用：傳統(tǒng)照明廠商加速布局

 2012-13年最重要的現(xiàn)象仍舊是傳統(tǒng)照明公司在LED的加速布局。LED照明產(chǎn)業(yè)的巨大蛋糕，吸引了大量廠商進(jìn)入應(yīng)用領(lǐng)域。LED應(yīng)用在制造流程方面與節(jié)能燈比較接近，需要整合驅(qū)動(dòng)、塑料或金屬結(jié)構(gòu)件制造、光學(xué)設(shè)計(jì)、散熱處理等多種環(huán)節(jié)，從產(chǎn)品成本構(gòu)成而言，非光源部分已經(jīng)占據(jù)大頭。綜合的生產(chǎn)技術(shù)掌握是LED照明成本控制的核心。國(guó)內(nèi)公司中，陽(yáng)光照明、飛樂(lè)音響和三雄的布局相對(duì)較早，雷士照明和佛山照明也都加大了LED照明產(chǎn)品的發(fā)展力度。傳統(tǒng)照明公司LED業(yè)務(wù)陸續(xù)在2012年和2013年出現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

 2014年將是家居照明品牌建立的關(guān)鍵時(shí)期。通過(guò)我們對(duì)于國(guó)內(nèi)電商渠道價(jià)格來(lái)看，LED已經(jīng)處于家居照明市場(chǎng)啟動(dòng)的臨界點(diǎn)。(見(jiàn)第2 章，LED 照明：商用到家用)我們建議關(guān)注渠道方面可能出現(xiàn)的格局變化，尤其是電商渠道興起對(duì)于渠道格局以及公司競(jìng)爭(zhēng)力的影響，并請(qǐng)關(guān)注我們的后續(xù)觀點(diǎn)。

 3.5.產(chǎn)業(yè)融合和滲透

 從產(chǎn)業(yè)特性看，LED屬于短制程工藝，產(chǎn)業(yè)鏈各領(lǐng)域的技術(shù)壁壘相對(duì)不高，LED產(chǎn)業(yè)鏈的延伸和相互滲透成為常態(tài)。

 芯片公司向下延伸。全球LED芯片領(lǐng)域的重要公司大多數(shù)都實(shí)現(xiàn)了上下游垂直一體化。近期的典型例子是Cree介入LED照明應(yīng)用。相比之下，國(guó)內(nèi)芯片公司除了德豪潤(rùn)達(dá)有全產(chǎn)業(yè)布局以外，都還是專(zhuān)注于芯片領(lǐng)域之內(nèi)，我們估計(jì)未來(lái)國(guó)內(nèi)的大型芯片公司向下游延伸的可能性頗大。士蘭明芯一直致力于向高端顯示芯片封裝的延伸。

 封裝領(lǐng)域多數(shù)向下游延伸，少數(shù)向上游芯片延伸。除了少數(shù)專(zhuān)業(yè)封裝公司(如瑞豐光電)以外，多數(shù)的封裝公司都在介入下游應(yīng)用，尤其是LED 照明領(lǐng)域，這類(lèi)公司的主要弱點(diǎn)在渠道能力方面。封裝企業(yè)向上游的延伸面臨比較大的技術(shù)壁壘和規(guī)模壁壘，困難頗大。

 應(yīng)用領(lǐng)域主要是橫向擴(kuò)張，并尋求與上游公司的戰(zhàn)略合作。應(yīng)用領(lǐng)域往封裝延伸的壁壘本身并不高，不過(guò)可能是因?yàn)楫a(chǎn)品技術(shù)還沒(méi)有完全定型，所以我們還沒(méi)有看到應(yīng)用類(lèi)公司大舉進(jìn)入封裝領(lǐng)域。不過(guò)，應(yīng)用公司與芯片廠商的戰(zhàn)略聯(lián)盟則在興起，比如陽(yáng)光照明、珈偉股份和三安光電成立合資公司。

 4.投資策略：配置有優(yōu)勢(shì)的龍頭公司

 LED照明應(yīng)用領(lǐng)域?qū)τ趥鹘y(tǒng)公司有利，純LED公司的先發(fā)優(yōu)勢(shì)削弱。由于LED照明的成本結(jié)構(gòu)重心已經(jīng)轉(zhuǎn)向非光源，所以對(duì)于LED照明公司的競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)，應(yīng)該轉(zhuǎn)向綜合性的制造能力，當(dāng)2014年來(lái)到的時(shí)候，對(duì)于低成本更敏感的家居照明市場(chǎng)可能更符合具有低成本能力的公司。我們認(rèn)為傳統(tǒng)類(lèi)公司在這方面具有更好的基礎(chǔ)，比如陽(yáng)光照明、佛山照明，一些擅長(zhǎng)低成本制造的公司也涉足這個(gè)領(lǐng)域，值得重視，比較典型的是兆馳股份。

 2014年最大的亮點(diǎn)應(yīng)該是家居照明將啟動(dòng)，LED照明渠道是值得深入研究的方向。LED的高增長(zhǎng)主要在照明領(lǐng)域，商用照明、汽車(chē)照明的增長(zhǎng)潛力已經(jīng)被市場(chǎng)認(rèn)識(shí)最近2年，家居照明是2014年的亮點(diǎn)。盡管很多公司在LED零售渠道方面進(jìn)行了很多嘗試，但是少有成效，而面對(duì)電商浪潮，渠道格局之變不可不察。對(duì)于這個(gè)問(wèn)題，我們還要做持續(xù)研究，建議關(guān)注已經(jīng)明確將電商做為主要發(fā)展渠道的洲明科技。

 封裝領(lǐng)域主要是因?yàn)楸彻鈽I(yè)務(wù)而分化，下半年能夠高增長(zhǎng)的預(yù)計(jì)是聚飛光電和兆馳股份。2013年上半年，增長(zhǎng)最快的瑞豐光電和聚飛光電都是因?yàn)樵诒彻獾脑�因而高速增長(zhǎng)。大尺寸背光盡管從全球來(lái)看是一個(gè)成熟市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)封裝公司在不斷獲取臺(tái)灣和韓國(guó)廠商的市場(chǎng)分額。2013年下半年聚飛光電將在大尺寸背光領(lǐng)域放量，而兆馳股份則依靠其一體化的資源優(yōu)勢(shì)，也將快速增長(zhǎng)。照明封裝業(yè)務(wù)則是普遍快速增長(zhǎng)，其中瑞豐光電增長(zhǎng)較快。

 芯片領(lǐng)域非常明顯的是強(qiáng)者恒強(qiáng)，中小型廠商可能的機(jī)會(huì)在差異化的市場(chǎng)。三安光電在這個(gè)領(lǐng)域中的優(yōu)勢(shì)地位比較明顯，不過(guò)，從投資角度看，其在LED芯片以外的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)也需要高度重視，如CPV和GaN半導(dǎo)體器件的橫向擴(kuò)張業(yè)務(wù)，以及下游的戰(zhàn)略合作延伸。